עולם ההשקעות המודרני מתנהל בסביבה כלכלית דינמית ומורכבת, כאשר שני משתנים מרכזיים – הריבית והאינפלציה – משפיעים באופן ישיר על שווי הנכסים, על רמות הסיכון בתיקי ההשקעה ועל אופן התכנון הפנסיוני לטווח הארוך. בעוד שבעבר נהגו לראות באינפלציה גורם משני יחסית, הרי שבעשור האחרון ובעיקר לאחר משבר הקורונה והטלטלות הגיאו־פוליטיות, הפכה האינפלציה לאחת הסוגיות המרכזיות עבור משקיעים פרטיים, גופים מוסדיים ומתכננים פיננסיים כאחד. השפעתה אינה מוגבלת רק לנתוני תשואה נומינליים, אלא נוגעת באופן ישיר גם לחבות המס, לחלוקת הנכסים בין אפיקים שונים ולבחירת המודל הפנסיוני המתאים לכל חוסך.

אחד ההיבטים הקריטיים ביותר בתכנון פיננסי הוא הבנת האופן שבו שיעור הריבית והאינפלציה משפיעים על מיסוי רווחי ההון. בישראל קיימת הבחנה בין שני מנגנוני מיסוי עיקריים: מיסוי ריאלי בשיעור של 25%, המוטל על רווחי הון מעבר לשיעור האינפלציה בפועל, לעומת מיסוי נומינלי בשיעור של 15%, המוטל על מלוא הרווח הנומינלי ללא קיזוז מרכיב האינפלציה. הבחנה זו אינה טכנית בלבד – היא עשויה לשנות לחלוטין את כדאיותו של אפיק השקעה מסוים בהתאם לסביבה המאקרו־כלכלית. לדוגמה, באינפלציה נמוכה, שיעור המס הנומינלי עשוי להיות משתלם יותר, בעוד שבאינפלציה גבוהה, המס הריאלי מגן על המשקיע ומקטין את חבות המס האפקטיבית.

כדי להבין לעומק את ההשפעות, חשוב להציג את ההבדל בין סוגי המכשירים. בתיק השקעות רגיל, הכולל מניות, קרנות נאמנות או ETF, רווח ההון מחויב במס ריאלי של 25%. המשמעות היא שהמשקיע משלם מס רק על הרווח מעבר לעליית המדד, כך שאם האינפלציה הייתה גבוהה, חלק משמעותי מהרווח נחשב לשחיקה כספית ולא לחלק החייב במס. לעומת זאת, באפיקים כמו תיקון 190, פיקדון בנקאי שקלי או אג"ח ממשלתי שקלי לא צמוד, חבות המס מחושבת בשיעור של 15% על הרווח הנומינלי כולו. כלומר, גם החלק שנובע מהאינפלציה נכלל בבסיס המס. מבחינה זו, משקיע המתכנן את החיסכון הפנסיוני שלו נדרש להחליט – האם להעדיף הגנה מפני אינפלציה דרך מיסוי ריאלי, או לנצל את היתרון היחסי של שיעור מס נמוך יותר, אם ההנחה היא שהאינפלציה תישאר מתונה לאורך זמן.

ההחלטה בין האפיקים השונים מקבלת משנה תוקף כאשר מדובר בתכנון פנסיוני ארוך טווח. בניגוד להשקעות לטווח קצר או בינוני, שבהן ניתן לשנות את הקצאת הנכסים בהתאם להתפתחויות בשוק, תכנון פנסיוני חייב להביא בחשבון את העובדה שהכספים יישארו סגורים למשך עשרות שנים, לעיתים עד לגיל פרישה ואף מעבר לכך. בתקופה כה ארוכה לא ניתן לחזות בוודאות את רמות האינפלציה הצפויות, ולכן ההמלצה המרכזית היא לפזר את הנכסים בין שני מודלים של מיסוי – גם אפיקים החייבים במס ריאלי 25% וגם אפיקים עם מס נומינלי 15%. באופן זה, אם יתברר שבעתיד האינפלציה גבוהה, ההגנה שמספק המס הריאלי תצמצם את הפגיעה נטו, ואם האינפלציה תהיה נמוכה – המיסוי הנומינלי הנמוך יעניק יתרון יחסי.

כדי להמחיש זאת ניתן להביא שתי דוגמאות מספריות פשוטות. נניח שמשקיע הפקיד 1,000,000 ₪ לאפיק השקעה. בתרחיש הראשון, התשואה הנומינלית היא 5% והאינפלציה השנתית 1%. במקרה של תיק השקעות רגיל במס ריאלי, הרווח החייב הוא 40,000 ₪ (50,000 ₪ פחות 10,000 ₪ אינפלציה), כך שהמס יהיה 10,000 ₪. לעומת זאת, בפיקדון בנקאי או אג"ח שקלי במס נומינלי של 15%, המס יהיה 7,500 ₪ בלבד (15% מ־50,000). כלומר, באינפלציה נמוכה המיסוי הנומינלי עדיף. בתרחיש השני, נניח תשואה נומינלית של 5% אך אינפלציה של 4%. במקרה זה, הרווח החייב במס ריאלי הוא 10,000 ₪ בלבד (50,000 פחות 40,000), כך שהמס הוא 2,500 ₪, בעוד שבמס נומינלי יידרש המשקיע לשלם 7,500 ₪. כאן היתרון עובר למיסוי הריאלי.

מכאן נובע כי אין תשובה חד־משמעית לשאלה איזה אפיק עדיף – הבחירה תלויה בציפיות המאקרו־כלכליות ובעיקר ביכולת של המשקיע ומתכנן ההשקעות לבנות פיזור נכון בין האפיקים, תוך יצירת איזון בין עלות המס לבין רמת ההגנה מפני שחיקת ערך הכסף.

השפעת הריבית מוסיפה מורכבות נוספת לדיון. עליית ריבית גורמת לירידת שווי שוק של אג"ח קיימות, אך במקביל מעלה את התשואה על הנפקות חדשות או על פיקדונות בנקאיים. מצד אחד, משקיע המחזיק אג"ח ארוכות יראה ירידה מיידית בשווי השוק של אחזקותיו, אך אם בכוונתו להחזיק עד הפדיון, הרווח הנומינלי יישאר זהה. מצד שני, סביבת ריבית גבוהה מייצרת אלטרנטיבה סולידית מעניינת בדמות פיקדונות נושאי ריבית או אג"ח קצרות טווח, שגם הן כפופות למס נומינלי של 15%. לכן, בתקופות של ריבית עולה, ייתכן יתרון למכשירים אלה לעומת השקעה בתיק מנייתי או באג"ח צמודות אינפלציה.

בתכנון פנסיוני, לשילוב בין ריבית לאינפלציה יש השלכות דרמטיות. קרנות פנסיה, קופות גמל וביטוחי מנהלים מושקעים במידה רבה באג"ח מיועדות צמודות מדד שמעניקות ריבית קבועה ובטוחה. אולם, החלק הלא מובטח בתיק ההשקעות של הקרן חשוף לתנודות שוק, והשילוב בין אינפלציה גבוהה לריבית משתנה עשוי לייצר פערים משמעותיים בתשואות השנתיות. לכן, כאשר מתכננים אסטרטגיה כוללת, יש לשלב גם מכשירים אישיים נזילים יחסית – כמו תיקון 190- כדי ליצור איזון מול הסיכונים הגלומים בנכסים הפנסיוניים.

נקודה מהותית נוספת היא ההשפעה הפסיכולוגית על המשקיע. במצבים של אינפלציה גבוהה, רבים נוטים לחפש אפיקים "מוגני מדד" בלבד, תוך הזנחת שיקול המס. אולם, במידה והאינפלציה תרד בחדות, השקעה כזו עלולה להניב תשואה אפקטיבית נמוכה משמעותית. תכנון נכון חייב להתבצע מתוך הסתכלות רב־ממדית: לא רק על שיעור התשואה הצפוי, אלא גם על אופן המיסוי, על מגבלת הנזילות, על אופק ההשקעה ועל האפשרות לבצע התאמות לאורך הדרך.

בשורה התחתונה, תכנון פיננסי ופנסיוני אינו יכול להסתפק בניתוח של תשואה ברוטו. בעולם שבו האינפלציה והריבית משתנים תדיר, יש להביא בחשבון את אופן המיסוי – ריאלי מול נומינלי – ואת האפשרות לשלב בין האפיקים. תיק השקעות המנוהל באופן חכם ישלב בין מכשירים החייבים במס רווחי הון ריאלי של 25% לבין מכשירים במס נומינלי של 15%, תוך שימת דגש על פיזור נכון בין סביבות אינפלציוניות שונות. בדרך זו ניתן ליצור חוסן פיננסי, להקטין את התלות בתחזיות האינפלציה שאינן ודאיות, ולבנות אסטרטגיה ארוכת טווח המתאימה לצרכיו האישיים של כל חוסך או משקיע.